Cashtest – BlackRock Income Trust

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Einstieg und Überblick

Vor einigen Wochen habe ich an dieser Stelle den iShares Mortgage Real Estate ETF besprochen, einen Exchange Traded Fund (ETF), der das gesamte Segment der namensgebenden Mortgage Real Estate Investment Trusts (Mortgage REITs) abdeckt. Hierbei handelt es sich um börsennotierte Beteiligungsgesellschaften, die in hypothekarisch besicherte Anleihen investieren. Für die Details verweise ich auf den entsprechenden Blogbeitrag.

Nun ist der iShares Mortgage Real Estate ETF wie jeder andere ETF auch per Definition ein strukturiertes Wertpapier. Damit fällt er unter die hier schon öfter thematisierte MiFID-II-Richtlinie, welche Anfang dieses Jahres in der gesamten Europäischen Union (EU) in Kraft trat. Demnach dürfen strukturierte Wertpapiere nur noch dann zum Börsenhandel zugelassen werden, wenn der Emittent ein Basisinformationsblatt („Key Investor Information Document”, KIID) sowie eine Zielmarktdefinition vorlegt. Beides ist beim iShares Mortgage Real Estate ETF nicht der Fall, so dass der Titel zumindest bei allen Banken und Brokern mit Handelszulassung in der EU nicht (mehr) gekauft werden kann.

Aus dem Grund hatte ich zum Abschluss der Wertpapierbesprechung auch gleich angeboten, als Alternative einen ähnlich positionierten Closed-end Fund (CEF) vorzustellen. Warum ein CEF? Diese gelten trotz ihres Namens rechtlich als Aktien und nicht als strukturierte Wertpapiere. Daher sind sie von der MiFID-II-Richtlinie ausgenommen und grundsätzlich für heimische Anleger handelbar. Lange Rede, kurzer Sinn: Da reichlich Zuspruch auf das Angebot folgte, möchte ich besagte Alternative nachfolgend vorstellten, konkret handelt es sich dabei um den BlackRock Income Trust.

Historie und Kennzahlen

Kennern des Marktes für Kapitalanlagen dürfte sich mit Blick auf den Namen erschließen, dass wir innerhalb der Produktpalette desselben Anbieters bleiben. BlackRock, mit deutlich über sechs Billionen US-Dollar verwaltetem Vermögen die größte unabhängige Fondsgesellschaft der Welt, betreut nicht nur den hier besprochenen Income Trust sondern über die 100-prozentige Tochter iShares auch in etwa ein Drittel des weltweiten in ETFs investierten Vermögens. Der iShares Mortgage Real Estate ETF ist dabei lediglich einer in der 700 Produkte zählenden Angebotspalette.

Im Gegensatz zu den ETFs werden die CEFs aus dem Hause BlackRock auch unter diesem Namen vertrieben. Kurz zur Erinnerung: CEFs sind börsennotierte, US-amerikanische Anlagegesellschaften. Diese werden in aller Regel zunächst von einer Fondsgesellschaft oder Vermögensverwaltung gegründet und auch später betreut. Nach der Gründung folgt eine Zeichnungsphase, in der von privaten und institutionellen Investoren das Startkapital für den CEF eingeworben wird. Danach wird der CEF „geschlossen“ und als eigenständige vermögensverwaltende Gesellschaft an die Börse gebracht. Im Gegensatz zu „klassischen“ Investmentfonds werden keine Anteile mehr ausgegeben oder zurückgenommen. Technisch betrachtet handelt es sich bei einem CEF also um eine besonders regulierte Aktie. Trotz des Namens haben CEFs mit den in Deutschland verbreiteten geschlossenen Fonds nicht mehr als diesen gemein.

Vorab noch einige grundsätzliche Anmerkungen zu REITs im Allgemeinen und Mortgage REITs im Speziellen. REITs lassen sich in drei Kategorien einteilen, die vor allem in den USA von Bedeutung sind: Equity REITs, Mortgage REITs und Hybrid REITs. Equity REITs, der mit Abstand bedeutendste Vertreter der Anlageklasse, investieren unmittelbar in Immobilien, also „Beton“. Im Gegensatz dazu legen Mortgage REITs in Immobilienkredite, sprich „Papier“, an. Hybrid REITs wiederum nutzten beide Investitionsmöglichkeiten. Weitere Informationen zu REITs können in einem ausführlichen Blogbeitrag zum Thema nachgelesen werden.

Zurück zum BlackRock Income Trust. Tatsächlich durfte der CEF kürzlich sein 30-jähriges Bestehen feiern. Am 31. Juli 1988 erfolgte an der New York Stock Exchange (NYSE) die erste Notiz. Knapp 64 Millionen Anteile umfasst die Emission, bei einem aktuellen Kurs von 5,80 US-Dollar entspricht das einer Marktkapitalisierung von etwa 371 Millionen US-Dollar. Das verwaltete Nettovermögen beläuft sich indes auf 402 Millionen US-Dollar. Der CEF notiert also mit einem Abschlag (Disagio) von etwa 8,4 Prozent auf seinen Nettoinventarwert („net asset value“, NAV). Was bedeutet das? Nun Anleger müssen derzeit für jeden US-Dollar Nettovermögen, den der CEF verwaltet, lediglich knapp 0,92 US-Dollar bezahlen. Wie kommt das zustande? ETFs beauftragen sogenannte Marktpfleger oder „Market Maker“ um einen liquiden Handel, sprich enge Kauf- und Verkaufskurse zu gewährleisten und die Abweichungen zwischen dem Kurswert und dem NAV zu minimieren. Mit solchen Arbitragegeschäften verdienen die Marktpfleger, meist handelt es sich hierbei um Banken oder Broker, Geld. CEFs hingegen greifen üblicherweise nicht auf die Dienste von Marktpflegern zurück. So führt der relativ hohe Anteil privater Einkommensinvestoren bisweilen zu einem Auseinanderdriften von Kurswert und NAV, da Käufe und Verkäufe oft einem Dividenden- und keinem Spekulationsmotiv folgen.

Wie ist der BlackRock Income Trust nun positioniert? Der CEF investiert analog zu den Mortgage REITs, in denen der iShares Mortgage Real Estate ETF engagiert ist, in Mortgage Backed Securities (MBS). Auch hier kurz zur Erinnerung: Equity REITs stehen als „Beton-REITs“ für Sachwerte, Mortgage REITs hingegen als „Papier-REITs“ für reine Geldwerte. Letztere sind vor allem in den USA präsent und legen ganz überwiegend in Hypothekenkredite beziehungsweise in mit Hypotheken besicherte Wertpapiere, eben MBS, an. In diesem Zusammenhang sei an die Definition der Deutschen Bundesbank (Bbk) verwiesen: „Als Mortgage Backed Security (MBS) wird ein handelbares Wertpapier bezeichnet, das durch einen Pool an Hypothekendarlehen gedeckt ist. Unterschieden werden Commercial Mortgage Backed Securities (CMBS), die durch Gewerbe- und Mehrfamilienimmobilien besichert sind, und Residential Mortgage Backed Securities (RMBS), die durch private Wohnimmobilien besichert sind. Im Anschluss an Verbriefung und Verkauf der MBS werden die Zahlungen der Hypothekenschuldner den Wertpapierkäufern zugeleitet. Einerseits wird so das Risiko auf viele Schultern verteilt, was Stabilität sichern und Kapital für Immobilienfinanzierungen mobilisieren kann, andererseits wird die stabilisierende direkte Beziehung zwischen Kreditnehmer und Kreditgeber aufgelöst.“

Nun unterscheidet sich der BlackRock Income Trust in zwei wesentlichen Punkten vom iShares Mortgage Real Estate ETF, was auch zu unterschiedlichen Rendite-Risiko-Profilen führt. Zum einen investiert das Produkt von Blackrock direkt in MBS, während das Produkt von iShares über Mortgage REITs, also Gesellschaften, die ihrerseits wieder zum großen Teil in MBS engagiert sind, an der Anlageklasse beteiligt ist. Das Portfolio des BlackRock Income Trust umfasst mit 205 Positionen daher auch wesentlich mehr als die 35 Gesellschaften, an denen der iShares Mortgage Real Estate ETF Anteile hält.

Der zweite Unterschied zwischen beiden Papieren besteht in der Vermögensallokation. Der iShares Mortgage Real Estate ETF hat den Anspruch, den gesamten Sektor möglichst breit abzubilden. Demgegenüber hat sich der BlackRock Income Trust auf private Wohnimmobilien spezialisiert. Zudem müssen gemäß Emissionsprospekt mindestens 80 Prozent des Vermögens in Wertpapiere angelegt werden, die „von der US-Regierung oder eine mit ihr verbundenen Agentur emittiert oder garantiert werden oder mit dem höchstmöglichen Rating von S&P oder Moody’s versehen sind.“ Will heißen: Der BlackRock Income Trust hat es auf das risikoärmste Segment des Marktes für MBS abgesehen. MBS und risikoarm – wie geht das nun wieder zusammen?

Ganz einfach. MBS werden in der Regel von US-amerikanischen Hypothekenbanken emittiert. Die bekanntesten und größten ihrer Art sind die Federal National Mortgage Association („Fannie Mae“), die Federal Home Loan Mortgage Corporation („Freddie Mac“) und die Government National Mortgage Association („Ginnie Mae“). Die älteste von ihnen ist die im Jahr 1938 gegründete Fannie Mae. Genau 30 Jahre später wurde Ginnie Mae als staatseigene Hypothekenbank („Government-owned enterprise“) von Fannie Mae abgespalten. Weitere zwei Jahre später wurde auf Initiative des US-Kongresses mit Freddie Mac eine weitere Hypothekengesellschaft gegründet. Genau wie ihre „große Schwester“ Fannie Mae ist auch sie formal privat, verfügt jedoch über implizite Staatsgarantien wie beispielsweise eine Kreditlinie beim US-Finanzministerium. Aus diesem Grund genießen die Institute den speziellen Status als staatlich protegiertes Unternehmen („Government-sponsored enterprise“) und ihre Emissionen einschließlich aller MBS das bestmögliche Rating.

Cashtest - Logo von Fannie Mae
Die Nummer 1, Bildquelle: Seite des Unternehmens

Und genau solche MBS mit Dreifach-A-Rating der drei großen Hypothekenbanken mit den putzigen Namenskürzeln machen beim BlackRock Income Trust circa 84 Prozent des Portfoliovermögens aus. Überraschend hoch ist ferner die Bargeldquote, die aktuell mehr als zwölf Prozent beträgt. Die verbleibenden vier Prozent verteilen sich auf besicherte Anleihen anderer Emittenten.

Konditionen und Besteuerung

Wie jeder andere CEF auch kann der BlackRock Income Trust ausschließlich über die Börse bezogen werden. Hierfür fallen die banküblichen Gebühren und Spesen für den Handel an US-Börsen an. Äußerst günstig ist dies beispielsweise bei CapTrader (*) oder LYNX Broker (*) möglich. Hier kann selbst eine Kleinorder über wenige hundert US-Dollar wirtschaftlich platziert werden. Aufgrund der vergleichsweise hohen Marktkapitalisierung wird der CEF liquide gehandelt, nichts desto trotz empfehle ich jede Order zu limitieren. Die für das Fondsmanagement anfallende Managementgebühr fällt mit 0,8 Prozent des verwalteten Vermögens relativ bescheiden aus. Zuzüglich Fremdkapitalkosten und sonstiger Aufwendungen kommt der BlackRock Income Trust auf eine Gesamtkostenquote von 1,28 Prozent.

Erfreulich aus Sicht von Einkommensinvestoren ist die Ausschüttungsfrequenz. Derzeit wird monatlich eine Dividende in Höhe von 0,0344 US-Dollar je Anteil gezahlt, das macht eine auf das Jahr hochgerechnete Ausschüttungsrendite von 8,4 Prozent bezogen auf den aktuellen Kurs. Wird der NAV zugrunde gelegt, sind es hingegen 7,7 Prozent. Hier macht sich der Hebeleffekt eines Disagios auch auf die Dividende bemerkbar. Nichts desto trotz kann der CEF diese Ausschüttungsrendite nur durch die Aufnahme von Fremdkapital erwirtschaften. Ausweislich der letzten Finanzkennzahlen beträgt die Verschuldungsquote gut 30 Prozent. Der durchschnittliche Zinssatz liegt hierbei unterhalb der Verzinsung der MBS, so dass auch über die Kreditaufnahme die erzielbare Dividende gehebelt wird.

Cashtest - Logo von Freddie Mac
Die Nummer 2, Bildquelle: Seite des Unternehmens

Die durchschnittliche Restlaufzeit der vom BlackRock Income Trusts gehaltenen Papiere beläuft sich auf 9,7 Jahre. Die bedingt durch das zugrundeliegende Hypothekengeschäft relativ lange Restlaufzeit führt neben weiteren Faktoren analog zu Anleihen auch bei MBS zu bisweilen deutlichen Preisschwankungen. Dies schlug sich auch im Chartverlauf des CEF nieder. Dessen Kurs pendelte in den letzten 20 Jahren zwischen 5,04 und 8,26 US-Dollar. Den schwersten Einbruch mit knapp 40 Prozent verzeichnete der Trust im Zuge der Weltfinanzkrise. Dies ist angesichts der Tatsache, dass die Krise mit dem Fall der US-amerikanischen Immobilienpreise und zahlreichen MBS-Ausfällen ihren Anfang nahm auch nicht weiter verwunderlich. Die Konzentration auf MBS-Emissionen staatlich protegierter Institute dürfte dann auch der Hauptgrund dafür gewesen sein, dass der BlackRock Income Trust keine Ausfälle zu verzeichnen hatte und sich von besagtem Einbruch sehr schnell erholen konnte; spätestens nachdem klar war, dass die drei großen Hypothekenbanken tatsächlich durch die US-Regierung „gesponsert“ werden.

Steuerrechtlich bietet sich ein altbekanntes Bild: Wie bei CEFs üblich zahlen heimische Anleger gemäß dem Doppelbesteuerungsabkommen (DBA) zwischen den USA und Deutschland 15 Prozent US-amerikanische Quellensteuer. Diese ist in voller Höhe auf die Abgeltungssteuer anrechenbar. Von der seit Januar 2018 geltenden, neuen Besteuerung von Investmentfonds ist der BlackRock Income Trust nicht betroffen. Der Trust gilt wie oben ausgeführt als Aktien und nicht als Fonds.

Chancen und Risiken

Im Grunde genommen handelt es sich beim BlackRock Income Trust um einen Mortgage REIT im Gewand eines CEFs mit sprichwörtlich doppeltem Netz. Zum einen liegt der Investitionsschwerpunkt auf den MBS der protegierten Hypothekenbanken. Das ist bei fast allen Mortgage REITs nicht der Fall. Diese bestücken ihr Portfolio in der Regel auch mit den MBS nicht protegierter Institute sowie mit kommerziellen MBS, was das potenzielle Risiko aber auch die Rendite entsprechend erhöht. Zum zweiten operieren Mortgage REITs durchgängig mit hohem Fremdkapitaleinsatz, was ebenfalls beide Parameter erhöht. Verschuldungsquoten jenseits der 80 Prozent sind dann auch eher die Regel als die Ausnahme in diesem REIT-Segment. Das ist beim BlackRock Income Trust nicht der Fall. Als CEF unterliegt er einer besonderen Gesetzgebung, die für jeden US-Dollar Schulden mindestens drei US-Dollar Vermögenswerte vorschreibt. Damit ist der Verschuldungsgrad auf ein Drittel limitiert.

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Die Nummer 3, Bildquelle: Seite des Unternehmens

Aufgrund dieser beiden Punkte ist das Rendite-Risiko-Profil des BlackRock Income Trust deutlich konservativer als das klassischer Mortgage REITs. Letztere erzielen oft Ausschüttungsrenditen im zweistelligen Prozentbereich, andererseits schlitterte so manche Gesellschaft im Zuge der Weltfinanzkrise in die Insolvenz. Diesem Einzelwertrisiko versucht der iShares Mortgage Real Estate ETF durch eine marktbreite Streuung über zahlreiche einzelne Mortgage REITs zu begegnen, der BlackRock Income Trust hingegen durch Investitionen in bestbeleumundete Papiere und ein streng vorgegebenes Verschuldungslimit. Meiner persönlichen Ansicht nach ist der CEF sogar konservativer positioniert als der ETF.

Hinsichtlich der sonstigen Chancen und Risiken dieser Anlageklasse einschließlich des nicht vermeidbaren Währungsrisikos verweise ich auf den entsprechenden Abschnitt im Blogbeitrag zum iShares Mortgage Real Estate ETF. Damit bleibt abschließend noch ein spezifischer Aspekt abzuwägen: Wie sicher sind die impliziten Staatsgarantien, auf die letztendlich auch das Management des BlackRock Income Trust baut? Wichtig ist die Feststellung, dass es sich nicht um explizite Staatsgarantien handelt. Zwar können die protegierten Hypothekenbanken auf ein Bündel von Unterstützungsleistungen zurückgreifen, allerdings bürgt die öffentliche Hand nicht vollumfänglich für deren Verbindlichkeiten. Das sollte einschließlich der hypothekarischen Absicherung reichen, um jede „normale“ Krisenphase durchzustehen, was letztlich auch im Triple-A-Rating zum Ausdruck kommt.

Ob allerdings selbst eine ökonomische Supermacht wie die USA den Konkurs auch nur eines der drei großen Institute absorbieren kann, muss wohl mit einem Fragezeichen versehen werden. Allein Fannie Mae und Freddie Mac verfügen über eine Bilanzsumme von über fünf Billionen US-Dollar. Eine zweite Krise im Ausmaß derjenigen von 2007 bis 2009 dürfte meiner Einschätzung nach nicht noch einmal ohne jegliche Verluste auch für die Halter konservativer MBS vonstattengehen – seinerzeit erhielten die beiden Institute nach gigantischen Verlusten Rettungskredite in Höhe von knapp 200 Milliarden US-Dollar. Hier dürfte ein Vergleich mit der deutschen Einlagensicherung angebracht sein. Deren Mittel sollten ausreichen, um die Kunden einer mittelgroßen Bank zu entschädigen, im Fall des Kollapses einer Großbank hingegen könnten hieran berechtigte Zweifel angebracht sein.

Zusammenfassung und Stammdaten

Der BlackRock Income Trust ist eine interessante Alternative für Anleger, die in hypothekarisch besicherte Anleihen jenseits des Atlantiks investieren möchten, dies jedoch nicht über den iShares Mortgage Real Estate ETF umsetzen können oder wollen. Aufgrund der Streuung über eine Vielzahl von MBS, eines fast ausschließlich mit Dreifach-A bewerteten Emissionen bestückten Portfolios sowie der mäßigen und zudem gesetzlich begrenzten Verschuldung handelt es sich bei dem CEF tatsächlich um eine der konservativsten Investitionsmöglichkeiten im Segment der Mortgage REITs.

Dennoch können Anleger mit einer attraktiven Dividendenrendite rechnen, welche neben der aktuellen Kursschwäche der MBS auch aus dem Disagio in Höhe von knapp zehn Prozent, mit dem das Papier gehandelt wird, resultiert. Wie schon der iShares Mortgage Real Estate ETF eignet sich der BlackRock Income Trust als Beimischung beziehungsweise Nischenbeteiligung in einem ansonsten breit aufgestellten Depot aus Hochdividendenwerten. Gehandelt werden kann der CEF an der NYSE unter dem Kürzel BKT.

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8 Antworten auf „Cashtest – BlackRock Income Trust“

  1. Eine Top-Zusammenfassung zum Thema CEF und eine super Empfehlung für einen breit gestreuten Vertreter dieser Gattung. Ich halte derzeit ABR, GPMT, BXMT und RA, die alle in diese Richtung gehen, aber wegen der Ausrichtung auf commercial mortgage einen Tick weniger konservativ sind. Mit zumeist monatlichen Ausschüttungen sind die echt eine „Bereicherung“. Discount und Preis haben sich da recht ordentlich entwicklet, sodass ich momentan höchstens bei BXMT und RA nachkaufen würde – da kommt mir der BKT als Alternative gerade recht. Danke!

  2. Bei der Dividende scheint sich ein Fehler eingeschlichen haben.
    Laut HP schüttet BKT 0,344 monatlich aus. Daraus ergibt sich eine Rendite von 7,15%.
    Die steigenden Zinsen in USA könnten für Kursvolatilität sorgen und der gestiegene LIBOR die Finanzierung der Dividende erschweren.
    Positiv dagegen ist das Signal von Blackrock, die Dividende im August von 0,0265 auf 0,0344 zu erhöhen.

    1. Die Zinssteigerungen in den USA (derzeit) langsam, planmäßig und mit Ankündigung, das sollte die Volatilität in Grenzen halten. Die Refinanzierung wird definitiv teurer, was allerdings eher für die klassischen Mortgage REITs zum Problem werden könnte, weniger für den Trust mit der relativ bescheidenden Verschuldungsquote.

      Die jüngste Erhöhung der Dividende sehe ich auch positiv. Ein solcher Schritt wird nur vollzogen, wenn das Management damit kalkuliert, dieses Niveau auch mittelfristig halten zu können. Hier sehen wir die Gegenbewegung zur Dividendenkürzung in den Jahren 2014 und 2015, in denen der Sektor gebeutelt wurde.

      Beste Grüße
      Luis Pazos

  3. Hallo Luis,

    danke für den Artikel!
    Aufgrund der aktuell hohen Dividendenquote von ca. 10 % bin ich auf den Select Income Trust (US81618T1007) aufmerksam geworden. Kennst du den und wäre das ein interessanter Kandidat für den nächsten Cashtest?
    Beste Grüße!

    1. Hallo Flo,
      sehr gerne! Theoretisch wäre der Select Income REIT eine Besprechung wert, allerdings wird es das Papier so nicht mehr lange geben. In Kürze fusioniert er mit dem Government Propertiers Income Trust zum Office Properties Income Trust. Das Kürzel des neuen REITs wird OPI lauten. Was ich aber gerne machen kann ist das neue Wertpapier zu besprechen, sobald es belastende Zahlen gibt.

      Beste Grüße
      Luis

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