Cashtest – Gabelli Equity Trust 5.45% Series J Cumulative Preferred Stock

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Einstieg und Überblick

Wenn an der Börse die Kanonen donnern, rücken Mündungsknall und Pulverdampf bei so manchem Anleger das Risiko wieder ins Bewusstsein. Wem Kursverluste das fröhliche Gemüt und den erholsamen Schlaf zu rauben drohen, ist schlichtweg zu aktienlastig aufgestellt. Das gilt natürlich auch, wenn es sich dabei um schwankungsfreudige Hochdividendenwerte mit aktienähnlichem Profil handelt.

Was schafft Abhilfe? Die Verstärkung der Defensive, sprich die Umschichtung von Mitteln aus schwankungsreichen in schwankungsarme Wertpapiere. Im Bereich der Hochdividendenwerte kann das über Instrumente gelingen, die eine Kursschranke oder einen Kurspuffer eingebaut haben und dennoch auf eine Ausschüttungsrendite von über fünf Prozent pro Jahr kommen. Hierfür prädestiniert sind unter anderem Preferred Shares.

Bei dieser fälschlicherweise oft mit „Vorzugsaktie“ übersetzten Wertpapiergattung handelt es sich um börsennotierte Genussscheine, die in den USA und Kanada von Unternehmen häufig als Finanzierungsinstrument genutzt werden. Die Details dazu einschließlich der kursstabilisierenden Mechanismen möchte ich ausführlich anhand eines Preferred Shares demonstrieren, der vom Gabelli Equity Trust emittiert wurde.

Historie und Kennzahlen

Der Gabelli Equity Trust ist ein börsennotiertes Treuhandvermögen, welches unter dem Kürzel GAB an der New York Stock Exchange (NYSE) gehandelt wird. Aufgelegt wurde der Trust in der Rechtsform eines Closed-end Fund (CEF) im Jahr 1986, die Erstnotiz erfolgte am 21. August desselben Jahres. Ausführlich habe ich die Natur und Struktur von CEFs in einem früheren Blogbeitrag besprochen. Aktuell verwaltet der Gabelli Equity Trust ein Portfolio im Gegenwert von etwa zwei Milliarden US-Dollar, welches sich auf knapp 500 Aktien verteilt.

Einen klaren regionalen Schwerpunkt bildet hierbei Nordamerika mit circa 80 Prozent, gefolgt von Europa und dem Rest der Welt mit jeweils um die zehn Prozent. Bei den Sektoren stehen Nahrungs- und Genussmittel mit gut elf Prozent auf dem ersten Platz, gefolgt von Finanzdienstleistungen, Unterhaltung, Elektronik und Gesundheit. Fazit: Bei dem Gabelli Equity Trust handelt es sich um einen international über alle bedeutenden Branchen diversifizierten Aktienfonds mit Schwerpunktsetzung USA.

Auf durchschnittlich knapp elf Prozent Gesamtrendite pro Jahr kommt der Trust seit seiner Erstemission, sofern alle Ausschüttungen umgehend wieder reinvestiert worden wären. Damit liegt er wenige Zehntelprozentpunkte oberhalb des Aktienindex S&P 500, der die 500 größten börsennotierten US-amerikanischen Unternehmen umfasst – auch wenn der Vergleich ein wenig hinkt, da der Gabelli Equity Trust nicht nur in den USA aktiv ist.

Einige Worte noch zum Management des Trusts: Verwaltet wird dieser von Gabelli Asset Management Company Investors (GAMCO Investors), einer Vermögensverwaltungsgesellschaft mit Sitz in New York, die ein Vermögen von deutlich über 40 Milliarden US-Dollar betreut. Gegründet wurde das Unternehmen 1976 von Mario Joseph Gabelli, einem in der Bronx geborenen Sohn italienischer Einwanderer, der hieran nicht nur die Mehrheit hält sondern mit 76 Jahren nach wie vor auch die Geschäftsführung innehat. Methodisch verpflichtet fühlt sich Gabelli, der in der Forbes 400 Liste der vermögendsten US-Amerikaner geführt wird, übrigens der sogenannten Graham-Dodd-Schule der Wertpapieranalyse. Wie auch deren berühmtester Vertreter, Warren Buffett, pflegt Mario Gabelli die hohe Kunst des wertorientierten Investierens beziehungsweise Value Investings.

Soweit die wichtigsten Daten, Zahlen und Fakten zum Gabelli Equity Trust. Ein Blick in das aktuelle Datenblatt („Factsheet“) offenbart unmittelbar die Finanzierungsstruktur des börsennotierten Fonds. Zu den unter dem Kürzel GAB gehandelten Stammaktien oder Common Shares mit einem aktuellen Marktwert von etwa 1,6 Milliarden US-Dollar gesellen sich Preferred Shares, also die eingangs erwähnten „Vorzugsaktien“ beziehungsweise Genussscheine, im Wert von 400 Millionen US-Dollar. Unterteilt sind diese in insgesamt sechs Serien, Was es damit und insbesondere mit dem Preferred Share der Serie J auf sich hat, schauen wir uns nachfolgend an.

Konditionen und Besteuerung

Preferred Shares sind hybride Wertpapiere, Zwitter, die die Eigenschaften von Aktien und Anleihen verbinden. Rechtlich verbriefen sie einen Anteil am ausgebenden Unternehmen und gelten daher als Eigen- und nicht als Fremdkapital. Ferner sind sie nicht nur dividendenberechtigt, sondern verfügen sogar über ein Dividendenprivileg. Das bedeutet, dass der Emittent immer erst die Anteilseigner der Preferred Shares auszahlen muss, bevor Ausschüttungen an die Stammaktionäre getätigt werden dürfen.

Auf der anderen Seite weisen Preferred Shares allerdings auch Eigenschaften von Anleihen auf. So sind sie mit einer zinsähnlichen Fixdividende ausgestattet, die dem Kupon einer Anleihe entspricht. Außerdem sind sie mit einem festen Rückkaufswert sowie einem festen oder variablen Rückkaufstermin versehen. Das wiederum hat zur Folge, dass der Kurs von Preferred Shares in der Regel bedeutend weniger schwankt als der von Common Shares. Mit den Emissionen von Colony Northstar und Spark Energy habe ich im vergangen Jahr bereits zwei Vertreter dieser Wertpapiergattung besprochen.

Wie sieht es bezüglich der soeben erwähnten Parameter beim Gabell Equity Trust 5.45% Series J Cumulative Preferred Stock aus? Nun, da Preferred Shares wie Anleihen emittiert werden braucht es ein Unterscheidungsmerkmal, wenn ein Unternehmen verschiedene Preferred Shares, sogenannte Serien, emittiert. Beim besprochenen Titel handelt es sich um die Serie J. Darüber hinaus sind vom Gabelli Equity Trust Preferred Shares der Serien C, D, E, G und H im Umlauf. Die Serien A, B und F hingegen wurde zwischenzeitig durch den Trust zurückgekauft. Ein Rückkauf von Preferred Shares der Serien C und E ist in Kürze geplant.

Mit welchen Merkmalen sind die Papiere der Serie J ausgestattet? Wie am Namen unmittelbar zu erkennen beträgt die Fixdividende 5,45 Prozent pro Jahr. Sie bezieht sich auf den Ausgabekurs von 25,00 US-Dollar und wird quartalsweise ausgezahlt. Das macht an den vier jährlichen Ausschüttungsterminen gut 0,34 US-Dollar pro Anteil. Emittiert wurde die Serie J im Jahr 2016 ohne feste Laufzeit. Theoretisch könnte das Papier damit ewig laufen, es handelt sich damit um einen sogenannten Perpetual Preferred Share.

Allerdings hat sich der Gabelli Equity Trust eine Rückkaufoption vorbehalten, die erstmals am 31. März 2021 ausgeübt werden kann, aber nicht muss! Umgekehrt ist es dem Anleger nicht möglich, den Rückkauf zu verhindern. Solche Papiere werden daher auch als Redeemable Preferred Shares bezeichnet. Der Rückkaufskurs entspricht dabei dem Ausgabekurs von 25,00 US-Dollar, der Anleger erleidet also im Fall des Rückkaufs keinen nominalen Verlust.

Bleibt noch die Erläuterung, was es mit der Namenskomponente „cumulative“ auf sich hat. Auf diese sollten Anleger besonderen Wert legen. Denn bei einem Cumulative Preferred Share müssen sämtliche ausgefallenen oder gekürzten Dividenden nachgezahlt werden, sobald dies dem Emittenten möglich ist – und zwar bevor Ausschüttungen an sonstige Eigentümer erfolgen dürfen. Der Zusatz „cumulative“ spiegelt das Dividendenprivileg wider. Mit ihm sind die meisten, jedoch keineswegs alle Preferred Shares versehen. Wann darf der Emittent die Fixdividende kürzen oder streichen? Das ist dann zulässig, wenn das Unternehmen rote Zahlen schreibt und die Hauptversammlung auf Vorschlag des Vorstandes einen entsprechenden Beschluss fasst.

Der zuletzt erwähnte Punkt ist übrigens ein ganz entscheidender Vorteil den Preferred Shares gegenüber Anleihen aus Sicht eines Emittenten aufweisen. Erstere erlauben die temporäre Aussetzung der laufenden Zahlungspflichten gerade dann, wenn es am nötigsten ist, zweitere hingegen nicht. Wird auch nur eine einzige Zinszahlung einer Anleihe nicht pünktlich beglichen, ist der Schuldner technisch insolvent. Kein Wunder also, dass sich Preferred Shares als Instrument in Übersee so großer Beliebtheit erfreuen.

Gehandelt werden kann der Gabelli Equity Trust 5.45% Series J Cumulative Preferred Stock analog zu einer Aktie an der NYSE. Allerdings handelt es sich um ein sehr „nischiges“ Wertpapier, was vermutlich nicht jeder heimische Broker im Angebot hat. Gegebenenfalls ist es nicht oder nur telefonisch handelbar. Problemlos und äußerst günstig kann der Titel einmal mehr über CapTrader (*) beziehungsweise LYNX Broker (*) erworben werden. Das gilt selbst für kleinvolumige Aufträge, für die gerade einmal zwei US-Dollar fällig werden.

Leicht abzuhandeln ist auch das Thema Quellen- respektive Abgeltungssteuer. Deutsche Anleger zahlen gemäß dem Doppelbesteuerungsabkommen (DBA) zwischen den USA und Deutschland 15 Prozent US-amerikanische Quellensteuer, die in voller Höhe auf die hiesige Abgeltungssteuer angerechnet werden kann. Unter die bei Einkommensinvestoren berüchtigte MiFID-II-Richtlinie fällt das Papier übrigens ebenso wenig wie unter die neue Investmentfondsbesteuerung.

Chancen und Risiken

Wie bereits erwähnt, notieren Preferred Shares sehr kursstabil. Schwankungen im Bereich weniger Prozentpunkte nach oben wie unten sind die Regel – selbst in turbulenten Börsenphasen. Warum ist das so? Nun, es ist die Rückkaufsoption, die spekulative Ausschläge verhindert. Einerseits wird kaum ein Kaufinteressent des Preferred Shares gewillt sein, deutlich mehr als den Emissions- gleich Rückkaufskurs auf den Börsentresen zu legen. Schließlich würde ihn die Ausübung der Option des Preisaufschlags berauben und ihm einen sicheren Verlust bescheren. Andererseits würde aber auch kaum ein Verkaufsinteressent wesentlich weniger als den Emissions- gleich Rückkaufskurs verlangen. Schließlich würde er genau diesen Preis bei Ausübung der Option erzielen.

Zudem würde es bei Preisen deutlich unterhalb des Rückkaufkurses immer attraktiver werden, den Preferred Share in Aussicht auf einen (fast) sicheren Gewinn zu erwerben. Das gilt letztendlich auch für den Emittenten selbst. Sofern dieser Liquidität aufbringen kann, könnte er einen sicheren Gewinn in Höhe der Differenz zwischen Emissionskurs und Marktpreis erzielen. Tatsächlich sinkt der Kurs eine Preferred Shares nur in einer Situation signifikant: Wenn an der Solidität beziehungsweise Solvenz des Emittenten Zweifel bestehen, ganz ähnlich, wie es auch bei Anleihen der Fall ist. Denn freilich nutzt einem Anleger weder die schönste Rückkaufsoption noch die attraktivste Fixdividende, wenn das Solvenzrisiko schlagend wird.

Im Fall des vom Gabelli Equity Trust emittierten Preferred Share kommt nun aber noch eine Besonderheit hinzu, eine regulatorische Sicherungslinie, die das Papier zu einem klassischen Defensivwert macht. Denn wie alle CEFs und zahlreiche weitere Instrumente und Unternehmen unterliegt der Gabelli Equity Trust dem Investment Company Act of 1940. Das US-amerikanische Bundesgesetz wurde unter anderem verabschiedet, um die finanzielle Stabilität bestimmter Organisationen zu erhöhen. Es erlaubt diesen nur innerhalb fester Relationen zum bilanzierten Vermögen Schulden zu machen und hybride Wertpapiere auszugeben.

Schulden wie beispielsweise Anleihen müssen zu jedem Monatsletzten zu mindestens 300 Prozent durch Vermögenswerte gedeckt sein, hybride Wertpapiere wie beispielsweise Preferred Shares zu mindestens 200 Prozent. Diese Deckungsquoten werden laufend durch die Börsenaufsicht überwacht. Werden sie unterschritten, muss die betroffene Organisation sofort geeignete Maßnahmen zu deren Wiederherstellung ergreifen und beispielsweise Dividendenzahlungen einstellen.

Das bedeutet, dass der Gabelli Equity Trust laufend für jeden emittierten Preferred Share zu 25,00 US-Dollar mindestens 50,00 US-Dollar an Vermögenswerten, hier in Form der vom Trust verwalteten Wertpapiere und Liquidität, halten muss. Aktuell sind die Preferred Shares, siehe oben, sogar zu 400 Prozent durch das Fondsvermögen gedeckt (400 Millionen US-Dollar zu 1,6 Milliarden US-Dollar), denn Schulden hat der Trust keine. Damit sinkt das Risiko eines Totalausfalls auf ein Minimum, denn selbst im Fall einer Liquidation des Gabelli Equity Trusts aufgrund deutlich gefallener Kurse müssten die Halter der Preferred Shares bevorzugt ausgezahlt werden – nur der dann verbleibende Rest stünde für die Inhaber der Common Shares zur Verfügung.

Von praktischer Bedeutung dürfte hingegen das sogenannte „call risk“ darstellen, also die Wahrnehmung der Kündigungsoption durch den Emittenten. Das Risiko aus Anlegersicht besteht dabei nicht im nominalen Werteverlust der Investition sondern im Wegfall einer attraktiven Anlage sowie den Kosten einer Reinvestition der liquiden Mittel in eine gegebenenfalls unattraktivere Anlagealternative.

Nun ist ein „call risk“ wie oben erläutert bis Frühjahr 2021 ausgeschlossen. Erstmals zum 31. März kann das Management des Gabelli Equity Trust den Preferred Share kündigen und zum Rückkaufskurs auslösen. Wie wahrscheinlich ist die Ausübung dieser Option? Die Angabe einer Wahrscheinlichkeit wäre reine Kaffeesatzleserei. Eröffnet sich für den Trust eine günstigere Finanzierungsmöglichkeit als über den ausgegebenen Preferred Share, wird diese aller Wahrscheinlichkeit nach wahrgenommen und das Kündigungsrecht gezogen werden, so wie es aktuell mit den Serien C und E geplant ist. Diese volle Flexibilität ist schließlich ein weiterer Vorteil des Preferred Shares gegenüber beispielsweise einem Bankkredit. Allerdings hat die Verwendung von Preferred Shares als Finanzierungsinstrument gerade bei GAMCO Investors eine lange Tradition. So sind bei anderen von der Gesellschaft betreuten CEFs entsprechende Emissionen teilweise bereits seit Jahrzehnten im Umlauf.

Für außerhalb der USA residierende Anleger bleibt schließlich noch auf die Chancen und Risiken von Wechselkursschwankungen hinzuweisen, zumal im Portfolio des Gabelli Equity Trusts US-amerikanische Wertpapiere dominieren. Wie in einem gesonderten Blogbeitrag erläutert halte ich aktuell aufgrund institutioneller Schwachpunkte und der ungelösten Eurokrise die Chancen für höher als die Risiken.

Zusammenfassung und Stammdaten

Der Gabell Equity Trust 5.45% Series J Cumulative Preferred Stock ist eine willkommene Ergänzung für das Portfolio tendenziell risikoscheuer Einkommensinvestoren. Insbesondere aufgrund der fixen Dividende sind die Erträge exakt kalkulierbar, der ebenfalls in den Emissionsbedingungen festgelegte Rücknahmepreis wirkt als faktische Preisuntergrenze, solange der Emittent solvent bleibt. Dafür, dass dies mit sehr hoher Wahrscheinlichkeit so bleibt, sorgen die Vorgaben des Investment Company Act of 1940.

Sparpläne auf den Preferred Share gibt es meines Wissens leider keine. Anleger, die das Wertpapier besparen möchten, können dies jedoch von Hand tun. Äußerst preiswert geht das bei CapTrader (*) oder LYNX Broker (*). Handelbar ist der Gabell Equity Trust 5.45% Series J Cumulative Preferred Stock an der NYSE über das Börsenkürzel GAB-J. Zwei Hinweise dazu: Zum einen empfehle ich, jede Order trotz des stabilen Kursverlaufs zu limitieren. Zum anderen kann das Wertpapierkürzel je nach Bank oder Broker leicht variieren. Beliebte Varianten sind beispielsweise GABpJ, GAB.PRJ, GAB-PRJ, GAB-J oder GAB/J. Hier müssen interessierte Anleger gegebenenfalls ein wenig experimentieren.

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