Cashtest – Progressive Corporation

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Eine Wertpapiervorstellung

Seit jeher weiß Warren Buffett das konventionelle Versicherungsgeschäft zu schätzen. Bereits im Jahr 1967 vereinbarte die von ihm geführte Berkshire Hathaway (BRK-A), ehemals eine Textilfirma, an der Buffett erst zwei Jahre zuvor die Mehrheit erworben hatte, Verträge zur Übernahme der National Indemnity Company. Heute ist der Sach- und Unfallversicherer die älteste operative Tochtergesellschaft der Beteiligungsholding – und eine lukrative dazu.

Im Lauf der Jahre baute Berkshire Hathaway seine Versicherungsbeteiligungen sukzessive aus, zu den bekanntesten Übernahmen zählen die von GEICO im Jahr 1996 sowie General Re im Jahr 1998. Die Assekuranzen stellen nach wie vor das pulsierende Herz des Buffett-Imperiums dar. Und dies aus zwei Gründen. Zum einen werfen gut geführte Versicherer im Schnitt einen ordentlich kalkulierbaren Prämienüberschuss ab, zum anderen halten sie regelmäßig einen hohen Barbestand als Rücklagen. Genau die nutzte Buffett für seine Investments statt sie wie branchenüblich in Anleihen hoher Bonität anzulegen. Ein riskantes Unterfangen, letztlich handelte es sich um einen durch die Versicherungskunden bereitgestellten Wertpapierkredit. Der Rest ist Legende.

Nun besteht für Anleger durchaus die Möglichkeit, sich über die mit über 380.000 US-Dollar teuerste Aktie der Welt am dem lukrativen Geschäft der Risikoabsicherung zu beteiligen – die B-Aktie drückt den Preis pro Anteil auf privatanlegerfreundlichere 250 US-Dollar. Gleichwohl stehen auch zahlreiche Alternativen in Form börsennotierter Versicherungsunternehmen hierfür zur Verfügung. Eine davon ist die Progressive Corporation.

1. Unternehmenshistorie

Eine Versicherung, so eine gängige Definition, ist der Zusammenschluss von Juristen und Mathematikern. Im Fall der Progressive Corporation waren es tatsächlich zwei Anwälte, nämlich Joseph Lewis und Jack Green aus dem US-Bundesstaat Ohio, die das Unternehmen am 10. März 1937 als Progressive Mutual Insurance Company gründeten.

Von Anfang an fokussierte sich die Assekuranz auf das seinerzeit vergleichsweise neue und sich gerade erst wieder von den Auswirkungen der Großen Depression berappelnde Geschäft mit Kraftfahrzeugen beziehungsweise deren Versicherungen. Als erstes Unternehmen seiner Art richtete es einen Drive-in-Schalter für Schadensmeldungen ein, 1956 setzten sie mit der Einführung von Schadensfreiheitsrabatten einen Branchenstandard. Acht Jahre später wurde das Leistungsspektrum um Versicherungen für motorisierte Zweiräder erweitert.

Im Jahr 1971 erfolgt der Börsengang der Gesellschaft, drei Jahre später verlagerte die Progressive Corporation ihren Unternehmenssitz nach Mayfield Village, wo sie noch heute residiert. Anfang der 1990er Jahre führt die Versicherung einen Rund-um-die-Uhr-Service sowie die Möglichkeit eines telefonischen Vertragsabschlusses ein. 1995 richtet die Progressive Corporation als erster Kfz-Versicherer in den Vereinigten Staaten eine Internetseite ein, über die ab 1996 Policen angeboten wurden. Ein Jahr später ließen sich die Verträge direkt über die Seite abschließen. Auch die Produktpalette wird in jener Zeit um Versicherungslösungen für Wasserfahrzeuge und Wohnmobile erweitert. Ab 2010 ist das Angebot auch via App für Kunden und Interessenten abrufbar.

Im Jahr 2014 erwirbt die Progressive Corporation schließlich die Mehrheitsbeteiligung an der American Strategic Insurance, einen auf Hausratversicherungen spezialisierten Anbieter, der das Sachversicherungsspektrum der Gruppe erweitert. Stand 2021 gehört Progressive mit einem jährlichen Prämienaufkommen von über 40 Milliarden US-Dollar zu den größten Fahrzeugversicherern des Landes. Hierzu tragen neben etwa 40.000 selbständigen Versicherungsvertretern auch die 43.000 Mitarbeiter des Unternehmens bei, die insgesamt 24 Millionen Policen beziehungsweise deren Inhaber betreuen.

2. Wertpapiere

Die Erstnotiz der Progressive Corporation erfolgte am 15. April 1971. Notiert ist der Titel an der New York Stock Exchange (NYSE). Aktuell laufen knapp 586 Millionen Anteile um, davon knapp 580 Millionen Stück im Streubesitz. Bei einem Kurs von zuletzt etwas über 93 US-Dollar entspricht das einer Marktkapitalisierung von über 54 Milliarden US-Dollar.

An der Marktkapitalisierung gemessen nimmt Progressive damit unter den größten börsennotierten US-Versicherungsgesellschaften den vierten Platz ein – hinter den hierzulande ebenfalls eher unbekannten Instituten Chubb (CB), Marsh & McLennan (MMC) sowie Aon (AON). Weltweit belegt das Unternehmen nach Umsatz sortiert den 31. Platz, die Spitzenplätze nehmen mit der AXA (CS) sowie der Allianz (ALV) zwei europäische Anbieter ein.

Neben der Aktie hat auch eine recht frische Anleihe der Progressive Corporation ihren Weg an die Börse gefunden. Das zehnjährige Papier läuft 2030 aus, der Kupon beträgt 3,2 Prozent, der jährliche Zins angesichts des seit der Emission im letzten Jahr angezogenen Kurses 2,2 Prozent. Das Emissionsvolumen umfasst 500 Millionen US-Dollar, geratet wurde das Papier von Moody’s mit einem soliden A2 und damit deutlich im Investment-Grade-Bereich.

3. Fundamentdaten

Der genannten Marktkapitalisierung in Höhe von 54 Milliarden US-Dollar steht ausweislich des im Übrigen künstlerisch wertvoll verpackten Jahresabschlusses von 2020 eine Bilanzsumme von etwas über 64 Milliarden US-Dollar gegenüber. An Eigenkapital weist das Unternehmen 17 Milliarden US-Dollar aus, die klassischen Verbindlichkeiten belaufen sich auf gut fünf Milliarden US-Dollar. Wie erklärt sich die verbleibende, nicht unerhebliche Lücke?

Diese füllen vor allem zwei sehr versicherungstypische Positionen aus. Dies sind zum einen die vorausbezahlten Prämien („unearned premiums“). Hierunter fallen Versicherungsbeiträge, die bereits eingenommen und verbucht wurden, bei denen der entsprechende Vertrag aber noch nicht abgelaufen ist. Durch Kündigung oder Tod des Versicherungsnehmers könnte der Vertrag vorzeitig enden und eine Rückzahlungspflicht seitens der Versicherung auslösen – eine auch in Deutschland verbreitete Praxis. Aus dem Grund wird diese Position auch als Verbindlichkeit ausgewiesen.

Zum anderen fallen hierunter die Rückstellungen für erwartete Regulierungen („Losses and loss adjustment expense”). In der Regel können Versicherungsgesellschaften die auf sie zukommende Anzahl von Schadensmeldungen und die durchschnittliche Schadenshöhe je Versicherungsfall gut im Voraus kalkulieren. Der so ermittelte Aufwand für künftige Schadensbearbeitungen wird regelmäßig als Rückstellung und damit Verbindlichkeit bilanziert.

Somit ist die Progressive Corporation äußerst solide aufgestellt, sofern es nicht zu massenhaften Kündigungen oder exorbitant steigenden Schadensvolumina kommen sollte. Auf der Habenseite kann die Assekuranz im Gegenzug mit einem verwalteten Portfolio im Gegenwert von über 47,5 Milliarden US-Dollar punkten. Das sind genau jene Barrücklagen, die Buffett so zu schätzen gelernt hat. Allerdings sind diese zu über 90 Prozent in festverzinsliche Wertpapiere investiert, der Rest teilt sich auf Genussscheine und Aktien auf – in jedem Fall überkompensiert die Kapitaldecke etwaige Verpflichtungen aus dem Versicherungsgeschäft.

Dafür, dass dieses Polster weiter Bestand hat, sorgen die seit Jahren steigenden Prämien, die den Löwenanteil des Umsatzes ausmachen. Selbst im Jahr 2020 stieg dieser von 39 auf über 42 Milliarden US-Dollar, der Jahresüberschuss von knapp vier auf 5,7 Milliarden US-Dollar. Ebenfalls seit mehreren Jahren geht es mit dem operativen Cashflow fast ausschließlich aufwärts, der im vergangen Jahr mit 6,9 Milliarden US-Dollar rekordverdächtig ausfiel.

Die über die letzten fünf Jahre vereinnahmten Nettoprämien, also das Kerngeschäft, konnten dabei von 23,4 Milliarden US-Dollar im Jahr 2016 kontinuierlich auf 40,4 Milliarden US-Dollar 2020 gesteigert werden. Die Marge auf das reine Versicherungsgeschäft schwankte in dieser Zeit zwischen fünf und guten zwölf Prozent. Was die reine Anzahl der Policen angeht, dominieren Kfz-Versicherungen für Privatkunden mit zwei Dritteln das Geschäft, die Hausratversicherungssparte trägt hierzu weitere zehn Prozent bei. Der Rest verteilt sich auf kommerzielle sowie spezielle Versicherungslösungen.

4. Dividenden

Was die Dividendenpolitik angeht, fährt die Progressive Corporation eine für den angelsächsischen Raum unorthodoxe Linie. Bis einschließlich 2018 gab sich die Gesellschaft sehr europäisch und schüttete lediglich einmal im Jahr aus. Mit dem darauffolgende Jahreswechsel schwenkte sie schließlich auf einen Quartalsrhythmus um, wobei die Standarddividende 0,10 US-Dollar je Aktie für die Monate April, Juli und Oktober beträgt. Eine Besonderheit ist die Januardividende, die zusätzlich um eine gewinnabhängige Komponente aufgestockt wird.

Diese kann, wie zuletzt, signifikant höher als die Standardausschüttung ausfallen. Im Januar 2021 wurden 4,60 US-Dollar ausgeschüttet, im Jahr zuvor waren es 2,35 US-Dollar. Die 12-Monatsdividende betrug somit für 2020 insgesamt 2,65 US-Dollar, für 2021 sogar 4,90 US-Dollar. Das entspricht bezogen auf den aktuellen Kurs einer Dividendenrendite von circa 5,2 Prozent und etwa zwei Drittel des Jahresüberschusses. Vor der Umstellung auf Quartalszahlungen unterlagen die Dividendenzahlungen allerdings erheblichen Schwankungen, 2009, auf dem Höhepunkt der Weltfinanzkrise, fiel der Eigentümerlohn sogar einmal ganz aus.

5. Kursentwicklung

Das kontinuierliche Geschäftswachstum spiegelt sich in einer durchaus beeindruckenden Kurshistorie wider. Diese lässt sich verlässlich bis in den April 1980 verfolgen, seinerzeit betrug der Preis für einen Anteil bescheidene 0,06 US-Dollar. Das macht sofern der aktuelle Kurs bis Ende März hält eine Kursrendite von sagenhaften 1.450 Prozent oder knapp 19,5 Prozent pro Jahr – die Dividenden gab es zudem obendrauf.

Im Shutdown-Crash 2020 ging es von 83,77 auf 68,28 US-Dollar oder gut 18 Prozent nach unten, also in etwa nur halb so stark wie der US-amerikanische Gesamtmarkt. Das scheint für die Defensivqualitäten des Titels zu sprechen. Allerdings zog sich der bis dato größten Kursverfall der Aktie von September 2005 bis Dezember 2008, in dessen Zuge die Notierung von 30,75 auf 11,75 US-Dollar oder knapp 62 Prozent nachgab.

6. Handelskonditionen

Geordert werden kann die Aktie der Progressive Corporation an der NYSE als Stammhandelsplatz. Darüber hinaus verfügt der Titel über Zweitnotizen an der London Stock Exchange (LSE) sowie an den gängigen deutschen Börsenplätzen. Wer Anteile des Versicherungsunternehmens an dessen Heimatbörse ordern möchte, kann dies für gerade einmal einen Cent je Aktie beziehungsweise mindestens zwei US-Dollar über CapTrader (*) beziehungsweise LYNX Broker (*). Lediglich ein Euro pro Order wird beim Erwerb über Trade Republic (*) fällig, die sogar einen kostenlosen Sparplan auf den Titel anbieten. Ausgeführt werden die Aufträge beim Neobroker über den deutschen Handelsplatz Lang & Schwarz.

7. Besteuerung

Auch das leidige Steuerthema ist in diesem Fall schnell abgehakt. Dem Doppelbesteuerungsabkommen (DBA) zwischen den USA und Deutschland folgend zahlen Anleger hierzulande 15 Prozent US-amerikanische Quellensteuer, die in voller Höhe auf die Abgeltungssteuer angerechnet werden kann. Bei Trade Republic erfolgt die Verrechnung und Abführung der Abgeltungssteuer automatisch, bei CapTrader und LYNX Broker müssen die Kunden die Deklaration selbst in die Hand nehmen, was allerdings aufgrund der Reportfunktionen keine Herausforderung darstellt. Unter MiFID-II-Richtlinie fällt die Aktie selbstverständlich ebenso wenig wie unter die neue Investmentfondsbesteuerung.

8. Chancen

Die Progressive Corporation besticht zunächst durch das einfache Geschäftsmodell und die klare Konzentration auf die über Jahrzehnte gereifte Kernkompetenz, nämlich den passenden Versicherungsschutz für alle motorisierten Fahrzeuge bereitzustellen. Hier konnte das Unternehmen von Anfang an regelmäßig mit Innovationen punkten. Die hohe Marktdurchdringung und der Bekanntheitsgrad sowie die über die gesamte Unternehmensgeschichte gewonnenen Daten dürften sicherlich bei der Verteidigung der aktuellen Position hilfreich sein.

Ein weiterer Vorteil ist die bilanzielle und finanzielle Stärke der Gesellschaft, gepaart mit der konservativen Mittelverwaltung. In Kombination sollte das reichen, um auch schwere Markteinbrüche zu überstehen. Die schlanke Kostenstruktur und die Margen wiederum sollten auch in Zukunft unter Normalbedingungen einen positiven Zahlungsstrom generieren, mit dem das Ausschüttungsniveau mindestens zu halten sein dürfte.

Der Solidität des Unternehmens kommt zudem das vergleichsweise gut kalkulierbare Sachversicherungsgeschäft entgegen. Steigende Regulierungssummen lassen sich vergleichsweise einfach auf die Kundschaft überwälzen, insbesondere, wenn diese ein branchenweites Phänomen sind. Damit haben die in dieser Sparte tätigen Assekuranzen auch einen effektiven Inflationsschutz eingebaut. Auf der einen Seite ist das Dienstleistungsgeschäft wenig kapitalintensiv, das heißt, es ist von einer Teuerung auf der Kostenseite relativ wenig betroffen, auf der anderen Seite sind die Vertragslaufzeiten vergleichsweise kurz und lassen sich damit laufend anpassen.

Im Gegensatz zu Lebens- und Rentenversicherern hat der Sachversicherer auch keine gegenüber der Kundschaft aufgebauten Versorgungszusagen zu schultern. Das verkürzt zum einen die Bilanz ganz erheblich, zum anderen entlastet es um die treuhänderische Vermögensverwaltung einschließlich der damit einhergehenden Haftungsrisiken. Gleiches gilt für etwaige in der Vergangenheit getätigte Zusagen, die in näherer oder ferner Zukunft aufgrund des runtergeprügelten Zinsniveaus eventuell nicht mehr zu halten sind.

Zu guter Letzt scheint es der Progressive Corporation gelungen zu sein, eine starke Arbeitgebermarke aufzubauen. Hiervon zeugen nicht zuletzt die Vielzahl der in den vergangenen Jahren eingeheimsten Preise. Eine für kontinentaleuropäische Verhältnisse eher ungewöhnlich Auszeichnung ist die als „Military Friendly Company“, die ein besonderes Engagement für Militärangehörige würdigt.

9. Risiken

Risiken sind in der Regel das Spiegelbild der Chancen. Da macht auch die Progressive Corporation keine Ausnahme. Dem Vorteil der Konzentration auf das Kfz-Versicherungsgeschäft steht der Nachteil mangelnder Diversifikation auf betriebswirtschaftlicher Ebene gegenüber. Sollte es ausgerechnet in dem Versicherungssegment zu Umwälzungen kommen, hat das Unternehmen kurz- bis mittelfristig keine Möglichkeit, schwindende Umsätze zu kompensieren.

Zudem war das Kerngeschäft in der Gründungs- und Wachstumsära der Assekuranz durchaus eine Finanzinnovation, mittlerweile dürfte der Markt in den USA genauso gesättigt an Kfz-Policen sein wie in der Automobilnation Deutschland. Nichts desto trotz herrscht jenseits des Atlantiks nicht der hierzulande gepflegte Kannibalismus, wo Kfz-Haftpflichtversicherungen häufig quersubventioniert werden, um Kunden an die Gesellschaft und ihr Produktportfolio zu binden – mangels weiterer Produkte mit Ausnahme der Hausratversicherung wäre dies der Progressive Corporation ohnehin nicht möglich.

Ein weiteres Risiko besteht in einer veränderten Einstellung zum Automobil, wie es ja auch in Europa bei der nachwachsenden Generation zu beobachten ist, wo der Führerschein und der fahrbare Untersatz ihren Nimbus längst verloren haben. Allerdings erfreuen sich die USA zum einen einer nach wie vor wachsenden Bevölkerung, zum anderen ist in weiten Teilen des Landes das Auto aufgrund der Besiedlungsstruktur erforderlich. Die Antriebsart selbst dürfte zudem für das Versicherungsgeschäft keine Rolle spielen.

Und selbst für den Fall, dass die Nachfrage nach individueller Mobilität sinken sollte, hat die Progressive Corporation beste Chancen, aus einer Marktkonsolidierung als Sieger hervorzugehen. Ein solcher Prozess würde sich zudem über Jahre, wenn nicht Jahrzehnte hinziehen. Zudem hat das Unternehmen mit der Ausweitung des Angebots vor allem in den gewerblichen Bereich sowie in das Hausratsegment erste Ausfächerungen vorgenommen.

Gerade bei Finanzunternehmen, neben dem Gesundheitssystem die Branche mit der höchsten Regulierungsdichte, ist schließlich das politische Risiko nicht zu unterschätzen. Hier kommt bei der Progressive Corporation verschärfend hinzu, dass sie ausschließlich in den USA aktiv ist. Und damit ergibt sich schlussendlich für alle Anleger, die ihre Rechnungen nicht in US-Dollar begleichen, dass mit Investitionen in Fremdwährungen einhergehende Risiko schwankender Wechselkurse, welches natürlich auch Chancen beinhalten kann.

10. Zusammenfassung

Die Progressive Corporation ist für diejenigen Einkommensinvestoren eine Überlegung wert, die ihr Portfolio um einen interessanten Einzelwert aus dem Finanzsektor erweitern möchten, ohne die branchenüblichen Nachteile einer hohen Fremdkapitalquote mit einzukaufen. Sofern das Kerngeschäft weiter trägt, sollten auch die Dividenden auf dem aktuellen Niveau zu stemmen sein. Freilich wären gleichmäßige Ausschüttungen anstelle der schiefen Verteilung über das Jahr schöner!

Darüber hinaus lässt sich die Aktie des Versicherungsunternehmens aufgrund der hohen Marktkapitalisierung und der damit einhergehenden Liquidität auch sehr gut veroptionieren. Insbesondere durch Stillhaltergeschäfte, also den Verkauf von Calls auf den Bestand oder Puts auf die Liquidität lässt sich ein laufender (Zusatz-)Ertrag generieren. Am Optionshandel interessieren Anlegern biete ich zum Einstieg einen Onlinekurs, darüber hinaus gibt es reichlich praktisches Anschauungsmaterial im Stillhalterclub, welcher übrigens den Onlinekurs enthält!

11. Stammdaten

Die Aktie der Progressive Corporation ist über das Kürzel PGR an der NYSE gelistet. Die International Securities Identification Number (ISIN), über die das Papier auch hierzulande handelbar ist, so zum Beispiel an der Börse Stuttgart, lautet US7433151039, die Wertpapierkennnummer (WKN) 865496. Die bis 2030 laufende Anleihe des Versicherungskonzerns kann über die ISIN US743315AW31 beziehungsweise die WKN A28U9B an der Frankfurter Wertpapierbörse gehandelt werden.

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